支撑评级的要点
   
还原云因素后收入增速近4成,净利润超2成。按云预收还原后,营收约16.4亿(+36.7%),净利润3.2亿(+23.5%),均实现快速增长。考虑造价业务市占率高,施工业务Q1增速不到30%,上半年整体近四成的营收增速超市场预期。表明造价云化后激活了存量客户也发掘了增量客户,同时施工业务增速加快如我们预期。
   
开启2020年估值体系。在我们之前的公司深度中,按照公司规划的转型进展假设给予了2019年359~377亿市值区间。考虑到当时尚未计入造价业务的增量市场(如盗版转化)和收入高增速,目前约400亿市值仍然合理。同时按照远期两个业务顺利推进假设给予2020年以后446~612亿市值(中位数529亿),随着2019年进入H2并且云转型指标、施工业务增速指标均已匹配,我们认为500亿量级的市值兑现路径已经开启。
   
云转型顺利,施工业务投入大但前景逐渐明朗。上半年新签云合同6.3亿(+151%),转化率72%(已转型)和31%(新转型计价)、45%(新转型算量),续费率达80%(已转型),指标健康且新地区转化率略超预期。施工业务仍处于投入阶段,研发费用强度的影响预计延长,可将原假设2020年15亿施工收入对应的3亿净利润下调为2亿(13%净利率),则影响合理市值40亿(分部PE为40X),按中位数即为489亿。
   
估值
   
基于收入高增和研发费用两方面因素,调整2019~2021年净利润预期为4.8、6.3和8.7亿元,EPS为0.43、0.55和0.77元(变动-7~14%),按分部估值法和2020年489亿合理市值计算仍有20%以上空间。维持买入评级。
   
评级面临的主要风险
   
施工需求持续性不及预期;续费率波动。